力争“第二羊奶粉品牌”的美庐股份被终止审查。证监会官网近日公布2021年度首次公开发行股票终止审查企业名单，美庐股份位列名单之中。对于终止原因，2月25日，美庐股份相关负责人在接受北京商报记者采访时表示，“具体情况请关注后续公开披露的相关信息”。

   在业内人士看来，与澳优旗下的艾佳贝特相比，美庐股份规模较小、品牌支撑力不足，市场竞争中难存优势。此外，美庐股份面临经销商大幅减少，自身品牌涉入商标权纠纷后被迫更名的情况，冲刺IPO失败也在意料之中。

   IPO折戟

   近日，证监会官网公布2021年度首次公开发行股票终止审查企业名单，美庐股份位列名单之中，而这距离其首发招股书仅有不到半年的时间。

   对于终止原因，2月25日，美庐股份相关负责人在接受北京商报记者采访时表示，“具体情况请关注后续公开披露的相关信息”。

   回顾美庐股份IPO冲刺之路，可谓是道阻且长。2008年，为实现在美股上市，美庐股份短暂搭建了境外上市架构，美庐股份董事长陈林及其妻子彭梦君将持有的美庐有限（彼时美庐股份的公司名称）100%股份转让给美国金母爱，但“三聚氰胺”事件使美庐股份美股上市计划也就此停摆。

   这一停就是12年。2020年8月，美庐股份在证监会官网公司公开招股说明书。在递交IPO申报材料4个多月后，证监会官网发布对美庐股份IPO申请文件的反馈意见，涉及规范性问题、信息披露问题、与财务会计资料相关问题共计42项。其中，美庐股份的上市对赌协议引发关注。

   根据彭梦君曾与投资人签署的对赌协议，2016-2019年，美庐股份承诺其净利润分别不少于5000万元、6000万元、7200万元、8600万元的90%，同时要求截至2020年12月31日，公司实现合格上市。否则，彭梦君需要回购股权，陈林承担连带责任。

   2018年美庐股份的净利润仅为4691万元，显然未完成对赌要求。但投资人并没有要求彭梦君回购股权，而是又签订了补充协议，约定公司2019年度净利润不少于7000万元的90%，约定上市日期也改为2021年12月31日。

   时至2020年10月，为了稳定股权结构，避免股权争议或潜在纠纷，投资人与彭梦君、陈林、美庐股份无条件解除了对赌协议，各方之间再无其他任何与对赌有关的协议、承诺。

   在香颂资本执行董事沈萌看来，投资人的一系列举动是为了实现利益最大化。“虽然对赌业绩没完成，但冲刺IPO带来的高估值要比对赌收益高，这也是投资人接受无条件解除对赌协议的重要因素。解除对赌协议后，美庐股份可以重新申请IPO，投资者可能看到回报。”

   经销商骤减

   除了“反复无常”的对赌协议，美庐股份的业绩波动也是其上市路上的“拦路虎”。

   成立于2001年的美庐股份，是江西为数不多的婴幼儿配方奶粉生产企业之一，主要产品为婴幼儿配方乳粉和调制乳粉。近年来美庐股份营收虽然不断增加，但净利润却呈现大幅波动。

   数据显示，2017年至2019年，美庐股份营业收入分别为3.06亿元、3.09亿元、3.56亿元。同期，公司归属于股东净利润分别为7629.55万元、4691.46万元、8265.38万元。

   在业内人士看来，美庐股份净利润波动较大与其经销商群体不稳定有关。美庐股份主要收入来源于经销商，但近年来该公司经销商数量逐年下滑。

   招股书显示，2017-2019年、2020年1-9月，美庐股份依靠经销商实现销售收入分别为2.84亿元、2.79亿元、3.25亿元和2.56亿元，分别占总营收的93.14%、90.7%、91.93%和89.18%。

   不过，近年来美庐股份的经销商数量呈逐年下滑的趋势。数据显示，2017年末，其经销商总计996家，2018年减少至782家，到2019年末，美庐股份的经销商仅剩下661家，三年间经销商数量下降了33.63％。

   对此美庐股份解释称，“在同一地区同一个系列只能由一家经销商经销的策略下，公司原产品系列的经销商大量退出。”但在招股说明书中，美庐股份仍表示，报告期内经销商数量剧烈波动，整体上大幅减少，公司业绩稳定性受到挑战。

   此外，证监会还要求美庐股份说明，经销商是否存在发行人员或前员工，并解释前员工为经销商的原因及合理性。招股说明书显示，报告期内，美庐股份向前员工控制的经销商产生的销售收入分别为33.43万元、1369.12万元、3119.86万元、1140.23万元。

   沈萌认为，“员工转为经销商，或存在经销商不独立而受上市公司控制或影响，导致蓄意人为制造销售额等造假可能”。中国食品产业分析师朱丹蓬也指出，“员工成为公司的经销商，这种现象其实在奶粉行业或者说整个快消品行业也存在，对于是否会存在内部利益输送的问题，这就要看公司整体的体系是否完善以及整个风控流程是否专业”。

   业务掉队

   经销商数量不稳定，冲刺IPO失败，没有资本加持的美庐股份还能否实现“中国羊奶粉第二品牌”愿景？

   陈林曾表示公司的目标是将旗下爱悠若特品牌打造为“中国羊奶粉第二品牌”。然而，在朱丹蓬看来，冲刺IPO失败，美庐股份再争夺中国羊奶第二品牌难上加难。一方面，羊奶粉已经进入群雄争霸阶段，另一方面，美庐股份的自有羊奶粉品牌力不足。

   目前在国内羊奶粉市场上，澳优旗下的艾佳贝特占据绝对龙头地位。从营收来看，2019年澳优营收规模达到67.44亿，其中羊奶粉品牌佳贝艾特营收为28.56亿元。而美庐股份旗下羊奶粉品牌爱悠若特2019年营收仅为1.2亿元，占比总营收33.8%。从规模来看，美庐股份与中国羊奶粉第一品牌佳贝艾特还很难相提并论。

   另外，除了美庐股份，国内乳制品龙头企业也早已加入抢占羊奶粉市场第二品牌争夺战阵营。据了解，2014年，飞鹤收购关山乳业涉足羊乳制品行业；2015年澳优前CEO创立羊奶粉品牌蓝河，2亿收购新西兰蓝河乳业并设厂自产乳清蛋白；2017年，蒙牛子公司雅士利推出“朵拉小羊”品牌婴幼儿配方羊乳粉；2019年3月，贝因美与澳大利亚羊奶粉品牌Bubs携手成立了合资公司。

   在竞争白热化的背景下，美庐股份主打的羊奶粉产品却陷入品牌纠纷。由于与法国优诺集团的商标极为相似，2019年9月国家产权局宣布美庐股份在婴儿奶粉等商品上的“爱优诺”商标无效，医用营养品等商品上的“爱优诺”商标予以维持，虽然美庐股份不服判决，请求撤销无效宣告，但到目前尚未开庭审理。

   在有进一步结论之前，美庐股份暂时无法在婴幼儿奶粉产品上贴上“爱优诺”的牌子。因此，在保证注册商标、整体外包装及图案、产品的注册配方、产品生产许可、销售渠道、产品条码均保持不变的前提下，美庐股份全面将“爱优诺”商品名更换为“爱悠若特”，后续全面以“爱悠若特”的商品名推广和销售公司羊奶粉和有机奶粉，重点通过品牌推广和消费者互动。

   在朱丹蓬看来，品牌名称的变更，会进一步加大产品推广成本。对于如今上市未能成功的美庐股份来说资金压力加大。